佳源國際暴跌探因：凈負(fù)債率85%短期債229億   掌門人沈玉興長期多元擴(kuò)張戰(zhàn)略遇挫

    長江商報記者 江楚雅

    名不見經(jīng)傳的浙江嘉興地產(chǎn)公司佳源國際（2768.HK）近日因一則經(jīng)營數(shù)據(jù)的“烏龍”而出現(xiàn)股價暴跌暴漲，成為資本市場關(guān)注的焦點。

    由此也牽引出其背后的“大樹”佳源系和掌門人沈玉興的商業(yè)版圖。佳源國際隸屬于佳源創(chuàng)盛控股集團(tuán)（下稱“佳源創(chuàng)盛”），后者起步于浙江嘉興，原是一家中小房企，通過三年多的資本運作，現(xiàn)已是一家控制著5個上市公司平臺，參股300余家企業(yè)的產(chǎn)業(yè)集團(tuán)，業(yè)務(wù)范圍包括房地產(chǎn)、家電、能源、錫礦、智能家居等。

    長江商報記者還注意到，近日，多家中小房企股價大跌，陽光100中國（2608.HK）最大跌幅高達(dá)79.19%、仁天科技控股和弘達(dá)金融控股收盤分別大跌73.33%和68.24%，國瑞置業(yè)（2329.HK）、力高集團(tuán)（1622.HK）、嘉年華國際（996.HK）、雅居投資控股（8426.HK）均有下跌。跌幅分別為21.63%、16.46%、9.85%和10%。

    “佳源國際的暴跌只是中小房企生存大環(huán)境的一個映射，這次暴跌不僅令香港和內(nèi)地市場的投資人大跌眼鏡，更令不少中小房企感到‘恐懼’�！必斀�(jīng)評論員肖磊對長江商報記者表示，中小房企未來遇到的壓力還是比較大的，高負(fù)債運行的成本越來越高，市場本身陷入了周期調(diào)整，如果沒有足夠的現(xiàn)金儲備來應(yīng)對房地產(chǎn)的低增長時代，可能諸多中小房企都將面臨更大的發(fā)展難題，生存空間會大幅縮小，類似佳源國際這種現(xiàn)象可能還會持續(xù)。

    千億銷售目標(biāo)僅完成86%

    引償債能力擔(dān)憂股價下跌

    1月17日14時，港股上市公司佳源國際股價突然暴跌，最大跌幅達(dá)91.54%，公司市值瞬間縮水263.15億港元。

    當(dāng)日，掌門人沈玉興被動減持了佳源國際的9362萬股，均價為2.7611港元，套現(xiàn)金額達(dá)2.58億港元。次日，佳源國際的股價回升74.6%。

    然而，1月21日，港交所曝出佳源國際大股東被強制平倉9360萬股，佳源國際股價也在回升兩日后再次受到重挫，22日公司緊急申請停牌。在短暫停牌之后，1月23日，佳源國際宣布復(fù)牌，宣布復(fù)牌不到3小時，佳源國際再次發(fā)布停牌公告。

    這樣戲劇性的情節(jié)起源于一個“烏龍榜單”，1月2日，易居旗下第三方研究機(jī)構(gòu)克而瑞發(fā)布的《2018中國百強房企銷售增幅排行榜》稱，佳源集團(tuán)2017年、2018年銷售額分別為79.2億元、875.5億元，以一年之內(nèi)10倍的增速排名榜首。與此同時，“買假排名、包裝融資”的質(zhì)疑聲甚囂塵上。

    隨后，佳源集團(tuán)聲明稱，“79.2億”的數(shù)據(jù)，只是克而瑞自行監(jiān)測的佳源國際2017年的銷售額，佳源集團(tuán)與佳源國際主體完全不一致，佳源集團(tuán)2017年銷售額為508.25億元，2018年銷售額為875.5億元（包含佳源國際的201.8億元），實際增幅為72.2%。

    由此，佳源國際因一則經(jīng)營數(shù)據(jù)“烏龍”被誤傷，導(dǎo)致公司股價連續(xù)兩日劇烈波動，股東部分股份被強制平倉，而該事件還在繼續(xù)發(fā)酵。

    對于佳源國際控股股價閃崩，該公司控股股東沈玉興對投資者聲稱，推斷此次股價暴跌源于做空發(fā)布虛假消息，誤導(dǎo)投資者。長江商報記者聯(lián)系到佳源國際相關(guān)負(fù)責(zé)人，對方表示，有某自媒體公然捏造、虛構(gòu)事實、惡意傳播，嚴(yán)重詆毀公司聲譽，侵害公司合法權(quán)益，公司決定采取法律行動。

    雖然銷售數(shù)據(jù)已被澄清，但長江商報記者注意到，佳源集團(tuán)2018年875.5億元的年銷售額僅達(dá)到目標(biāo)金額的86%。2018年初，沈玉興曾在年度工作會議上豪言，“2018年的主題為‘千億奮斗年’，銷售總收入要實現(xiàn)1016.7億元�！�

    “這次大跌最主要的原因就是銷售預(yù)期未能達(dá)標(biāo)，引發(fā)了一系列擔(dān)憂，比如對清償債務(wù)的能力，對未來發(fā)展的空間等，投資者容易形成恐慌性拋售�！必斀�(jīng)評論員肖磊則對長江商報記者表示，佳源國際的大跌是多種因素促成的結(jié)果，不能一遇到股價大跌就認(rèn)為是有人惡意做空，目前看，無論從基本面，還是發(fā)展前景，佳源國際都存在較大的不確定性。

    坐擁5家上市公司參股300余家企業(yè)

    “默默無聞”的佳源國際因其跌宕起伏的股價“火”了，由此也牽引出其背后“大樹”——佳源系和沈玉興的復(fù)雜商業(yè)版圖。

    長江商報記者從佳源集團(tuán)的官網(wǎng)中發(fā)現(xiàn)，佳源集團(tuán)積極踐行多元化的運營策略，旗下業(yè)務(wù)涉及房地產(chǎn)開發(fā)、電器零售、醫(yī)療養(yǎng)老、商業(yè)管理、物業(yè)服務(wù)、智能家居、文化旅游、礦產(chǎn)開發(fā)、園林綠化、金融、化工等領(lǐng)域，擁有各類控股與參股企業(yè)300余家，其中上市公司5家，包括佳源國際（港交所）、美麗生態(tài)（深交所）、博源控股、聯(lián)合錫礦（澳交所）、西谷數(shù)字（新三板）。

    近年來，佳源系（佳源集團(tuán)和佳源國際）的擴(kuò)張步伐明顯加快，發(fā)展迅猛。據(jù)易居研究院智庫中心統(tǒng)計，2015-2018年，佳源系在公開市場的拿地情況分別為1宗、9宗、13宗和14宗，增速顯著。業(yè)務(wù)已遍及國內(nèi)20多個省份的120多個城市，覆蓋了一線重點城市和多數(shù)核心二線城市，并以此為基礎(chǔ)拓展海外市場，先后進(jìn)入澳洲、越南、柬埔寨、香港、澳門等市場。

    不過，克而瑞顯示，2017年佳源各省市貢獻(xiàn)的銷售業(yè)績比例為：浙江45%、江蘇25%、安徽20%、其他10%，江浙皖三省占比高達(dá)90%。由此可見，佳源依舊較為依賴長三角地區(qū)。并且，佳源官網(wǎng)顯示，一二線城市的土儲十分有限，截至2018年3月，佳源集團(tuán)已完成及主要在建項目多集中于泰州、揚州、宿遷等三四線城市。

    佳源國際日前公布截至2018年12月的銷售簡報。期內(nèi)，集團(tuán)合同銷售額約21.5億元，合同銷售面積約13.95萬平方米，合同銷售均價為15,43元/平方米。集團(tuán)于2018年全年累計合同銷售額達(dá)201.8億元，較2017年的103.7億元上升94.6％；全年合同銷售面積約178.7萬平方米，則較去年上升51.9％。全年銷售貢獻(xiàn)占比主要來自揚州（55％）、泰州（14％）及蘇州（9％）等地區(qū)。

    凈負(fù)債率為85%超行業(yè)警戒線

    伴隨著規(guī)�；瘮U(kuò)張的高歌猛進(jìn)，佳源迅速發(fā)展，與中梁、祥生、德信并稱浙派地產(chǎn)四匹黑馬。

    規(guī)模的膨脹帶來的是負(fù)債率的高企。公開數(shù)據(jù)顯示，2012年至2015年，佳源國際的凈負(fù)債率分別高達(dá)183%﹑357%﹑304%、380.5%。2016年IPO上市為其寬了融資渠道,緩解了些許資金壓力,凈負(fù)債率才逐漸下行，2016、2017年分別為150.2%、125.6%，2018年上半年進(jìn)一步降至85%，但也超過了行業(yè)的警戒線。

    此外，其融資成本也逐漸上升，截至2018年上半年，佳源國際融資成本同比上升56%至6700萬元，公開資料顯示，佳源國際上市后曾發(fā)過7筆美元優(yōu)先票據(jù)，其中4筆于2019年到期。此外，佳源國際的短期負(fù)債達(dá)229億元。

    那么，佳源集團(tuán)的償債能力如何呢？財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，截至2018年三季度末，佳源集團(tuán)的貨幣資金為65.3億元，短期借款為48.4億元，應(yīng)付票據(jù)為52.2億元，應(yīng)付賬款為24.5億元，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)78.28%。同期，佳源集團(tuán)的營收為183億元，凈利潤為14.5億元。其中，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入為84.3億元，占總營收的46.04%，毛利率為28.47%。而占總營收另外半壁天下的電器零售收入的毛利率則維持在20%以下，整體水平不高。

    佳源集團(tuán)在其超短期融資券募集說明書中坦言，存在較大短期償債壓力。受佳源國際股價閃崩的影響，佳源集團(tuán)取消了2019年度第一期超短期融資券的發(fā)行，這筆被中止的債券總規(guī)模約為5億元，首期發(fā)債2.5億元。這也意味著佳源集團(tuán)目前少了一筆資金償還債務(wù)。

    長江商報記者還注意到，2018全年，佳源國際股價飆升107%。此次暴跌前，其市盈率達(dá)到驚人的16.15。與之對比，萬科等港股內(nèi)房股股價卻在大幅回調(diào)，市盈率多在5—7倍之間。

    對此，肖磊認(rèn)為，如果從市盈率的角度看，佳源國際偏高，但市場本身的邏輯是，大市值企業(yè)市盈率一般都低，小市值企業(yè)市盈率偏高，所以僅僅從市盈率上面不能說明問題，如果佳源國際的業(yè)績預(yù)期增長較大，是能夠支撐這個市盈率的，但是只要增速不及預(yù)期，這個市盈率就會遭遇迅速修正。

    值得注意的是，近日以佳源國際為代表的港股內(nèi)房股出現(xiàn)一輪閃崩，仍引發(fā)了業(yè)界對中小房企資金安全的擔(dān)憂。肖磊表示，當(dāng)前中小型房企的杠桿都非常高，在房地產(chǎn)高速發(fā)展的前十年，這種模式?jīng)]有問題，比的是誰更大膽，但當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)壓力增大，房地產(chǎn)市場調(diào)整來臨，市場債務(wù)周期進(jìn)入清償高峰，一些房企就會出大問題。中小房企未來遇到的壓力還是比較大的，高負(fù)債運行的成本越來越高，市場本身陷入了周期調(diào)整，如果沒有足夠的現(xiàn)金儲備來應(yīng)對房地產(chǎn)的低增長時代，可能諸多中小房企都將面臨更大的發(fā)展難題，生存空間會大幅縮小，類似佳源國際這種現(xiàn)象可能還會持續(xù)。

責(zé)編：ZB